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悄咪咪地，恩捷股份就甩出了自己的2022年报，一份让人五味杂陈的年报，甚至可以说严重不及预期！
01 恩捷股份遭遇三重利空逻辑
过去半年多，新能源汽车行业整体走势不是很好， 而这其中，恩捷股份应该是走势最糟糕的行业细分龙头，甚至没有之一。
从去年6月中旬最高266元一路下行到最近的最低112元，暴跌近60%，而且中间几乎没有像样的反弹！为什么恩捷走得这么糟糕呢？主要是它遭遇了几重利空压制。
一是市场担心隔膜行业的竞争格局变差。一方面竞争对手对手越来越多，而且行业都在大力扩建产能，另一方面，下游新能源汽车又面临渗透率增速下滑的担忧，行业产能过剩的风险越来越大，作为行业龙头，业绩也恐将受影响。
其次，去年11月份，公司突然发布公告：董事长PaulXiaomingLee和副董事长兼总经理李晓华被公安机关指定居所监视居住。
关于这个公告，新能源大爆炸当时也第一时间做了解读，具体请搜索关注新能源大爆炸后回复“恩捷股份”查看。
先说一下当时的解读结论：这个事件恐牵涉烟草系统反腐，对恩捷的长期发展存在较大的不确定性影响。
虽然2个月后副董事长李晓华就出来了，但是董事长李晓明还未解除监视居住，也正是因为管理层存在的不确定性因素，引发了市场对于恩捷长期发展的担忧。
还有一个顾虑是固态电池对隔膜行业的影响。固态电池被公认为锂电池的下一代技术形态，从去年下半年来，陆续就有固态电池商业进程取得大突破的消息传来，如果固态电池真的可以大规模商用，就不再需要隔膜，这将对恩捷股份产生毁灭性的打击。
屋漏偏逢连夜雨，本来这几个利空因素就挺让人糟心了，刚刚出来的2022年报又是一锤重击。
02 恩捷股份2022年报简析
2022年，公司全年实现营收125.91亿元，同比增长57.73%，实现归母净利润40.00亿元，同比增长47.20%，扣非后归母净利润38.40亿元，同比增长49.58%。
其中Q4，营收33.11亿，同比增长25.27%，归母净利润7.74亿，同比下滑19.51%，环比下滑35.8%，扣非净利润7.28亿，同比下滑22.46%，环比下滑37.8% 。
虽然从此前的业绩预告来看，已经对它的2022年报没有任何期待，但年报出来的利润数据，几乎是此前业绩预告的下沿，还是让人有眼前一黑的感觉，明显低于市场预期。
过去几年净利润一直保持高速增长，怎么突然就变慢了，尤其是Q4本来就是出货高峰期，但2022年的Q4却突然大跌？
按公司的解释是：四季度疫情影响了电池的生产，对隔膜的发货量也产生了影响，环比发货量减少。
这是事实，但并不足以完全解释业绩的变化， 毛利率的下滑已经暴露了真相。Q4，公司的毛利率从Q3的49.06%下滑了6个百分点到42.73% ，也就意味着公司的隔膜价格应该是降低了的，说明行业的产能过剩担忧和竞争加剧切切实实对恩捷产生了影响。
此前市场普遍预期海外的单价更高，毛利率也更高，随着公司加大对海外的出货，此前公司预期境外营收将占到30%左右，公司的毛利率不说提升，至少稳住问题不大。
实际却是毛利率明显下行，尤其是境外营收的占比非但没有提升，相比去年还缩小了一点，从2021年的11.34%回落到10.58% 。
不过客观地讲，这一点也不能怪恩捷股份的境外业务做得不好，主要还是国内动力电池厂商竞争力太猛了，从2022年全球动力电池前十的市场份额变化就可以看出来，国外厂商市占率都是下滑的。
除了疫情和行业竞争压力变大之外，费用增加也影响了业绩。
虽然受益于原油价格下行，隔膜的原材料聚乙烯的价格也明显下行，原材料成本占比下滑明显，但人工、制造费用和能源动力等占比却明显提高了。
尤其是研发费用，全年砸了7.24亿，同比大增77%，尤其Q4砸了2.95亿，同比翻倍，环比也增长了76.6% ，研发费率高达8.92%，环比几乎翻倍。
突然加大投入合不合适，见仁见智，但新能源大爆炸认为，这是好事情，恩捷属于2B行业，隔膜行业又具备较高的技术含量，属于研发驱动型，只要技术上足够领先，就可以牢牢绑定大客户，基本不需要销售费用，在行业竞争越发激烈的情况下，通过加大研发投入，占据领先优势是必须的。
尤其在半固态和固态电池商业化进程加快的情况下，公司要谋求转型，也必须加大投入。
此外，Q4的财务费用大增，公司解释是因为多提了银行贷款所致，这个属于偶发性因素，问题不大。
产能方面，2022年大致在70亿平左右，出货量大概是45亿平左右，增长还是比较明显的。
总的来说，恩捷的年报并没有很好看，相比此前的高速增长和超过50%的毛利率，曾经堪称制造业里一枝独秀的存在，2022年，尤其是Q4，公司已经有天使坠落人间变得平庸的迹象。
但对于恩捷股份的未来，却也不用过多悲观。
03 无需对恩捷过分悲观
一方面，市场对于恩捷基本面的担忧，已经被走势比较充分地消化了，从21年最高到今年跌去了近7成，过去半年多时间，又是跌了近6%，现在也就1000亿出头，市盈率也就25倍出头，真心不算贵。
另外，也是最重要的，恩捷在行业的竞争实力依然强大。
作为全球湿法隔膜龙头，垄断了制钢所的设备供应，再加上行业布局更早，也具备产能上的优势，2022年底产能达到70亿平，23年年底产能将超百亿平，到25年预计实现湿法产能160亿平。
虽然Q4受行业竞争加剧和成本提升，毛利率下滑了几个点，但公司的降本空间依然存在，在线涂覆降本空间在15%-20%，去年年底在线涂覆产能15亿平，到今年3月份，已有在线涂覆产能20亿平以上，预计今年涂覆膜占比超50%，其中一半以上是在线涂覆。
自研设备进展也很顺利，有些设备甚至超预期。在萃取和在线涂覆，以及离线油性涂覆等方面都已经可以量产，还有分切机、制浆系统。
至于锂电池向固态电池发展的问题，客观地讲，从当前的技术进展而言，固态电池的大规模商业化最快大概也要到2030年了，半固态电池会快一点，大概2025年会逐步进入规模商业化应用阶段。
公司也在抓紧时间应对，2021 年公司就与北京卫蓝、天目先导合资成立江苏三合电池材料公司，三方合作开发涂层隔膜及特种定制涂层隔膜项目，布局半固态及固态电池领域，公司是三合的控股股东。
项目从去年开始建设，目前办公楼、厂房基建已经全部完成，两条线完成调试，具备年产能0.8亿平的能力，扩产规划也在持续进行中，25年规划产能20亿平以上。凭借三方的优势，项目进展比较快，目前合资公司也在积极扩展新客户，已经给有客户送样了。
考虑到一季度是行业传统淡季，再加上1月份受春节和疫情影响，公司又做了设备检测和保养，一季度的业绩依然很难乐观。
但在新能源汽车和储能等行业还在大爆发的情况下，作为全球隔膜龙头，尤其已经跌了1年多，市值1000亿出头，市盈率25倍出头，真心不用对恩捷太过悲观，反而有错杀嫌疑！
原文标题 : 晴天霹雳，业绩严重不及预期，万众瞩目的新能源细分龙头业绩爆雷？
